来源：市场资讯

转自：财信期货研究

(资料图片仅供参考)

氧化铝：价格行至高位，等待逢高沽空机会

当前氧化铝供需现状仍然偏紧，预计短期氧化铝价格维持偏强运行。

但氧化铝供应过剩格局明显，随着氧化铝价格持续走高，生产利润得到修复，企业复产意愿渐长，供给压力将逐渐显现。叠加云南电解铝复产接近尾声，后续需求增量有限，氧化铝价格继续大幅上行动力有限。

且目前现货贴水期货，最高走扩至95元/吨，期货估值偏高，基差弱持续走弱期现套利或将增加，将抑制期货价格进一步走高，短期关注现货跟涨趋势，若现货价格跟涨，期货或有继续上涨空间，若现货相对疲弱，期货上涨空间有限。

整体来看，氧化铝供应过剩的格局导致其无法维持长期的高利润，价格行至高位，压力逐渐增加，短期不建议继续追高，长期等待逢高沽空机会。现货商可关注买现货卖期货套利操作。后续关注氧化铝企业开工情况和进口变化。

电解铝：现货偏紧，库存低位，短期走势偏强

在供给云南复产，需求传统淡季背景下，国内铝锭库存非但未累库，反而持续去库至50万以下。这多少是有点超市场预期，库存的绝对低位也给到铝价强支撑，在近期宏观相对纠结的现状下，沪铝走势相对坚挺。

现货市场偏紧也体现了库存的低位，尤其是华东市场表现较为明显，沪粤价差出现倒挂。同时基差、月差也持续走强，或许下游的实际需求是好于表观感受，短期低库存对铝价的支撑作用仍可持续。

但是在利润相对可观的背景下，供给端暂时看不到受限的预期，后续产能开工维持高位，叠加进口窗口打开，进口量增加，库存仍有增加的隐忧。而进入九月旺季需求待验证，未来市场供需平衡在于需求增加能否消化供给增量，关注国内铝库存变动情况及下游开工恢复情况。

整体来看，短期铝价在现货偏紧，库存低位的支撑下趋势偏强，但上行空间有限，不建议追高。中长期关注库存与下游需求变化。

投资策略：

单边：氧化铝等待逢高做空机会；

套利：氧化铝买现货空期货套利。

风险点：国内外宏观政策超预期变化、美元超预期变化

研报正文TEXT

01

矿端依旧偏紧，进口维持高位

国产矿方面，北方地区，河南三门峡地区矿山维持停产状态，河南地区铝土矿现货市场依旧偏紧，山西距离河南较近，且存在铝土矿现货流通可能，造成山西地区矿石现货偏紧，支撑晋豫两地铝土矿价格维持高位运行。西南地区，贵州、广西地区铝土矿市场供需双方相对稳定，暂未出现过多变动，价格维持稳定运行。

进口矿方面，受前期国内铝土矿现货紧缺影响，7月进口矿数量增加较为明显，环比增加11.66%，同比增加21.9%，预计8月进口量仍将维持高位。进口价格方面，8月初澳洲和几内亚铝土矿现货CIF价格出现上调，但上周矿石价格未闻波动，执行长单为主，维持相对稳定运行。

02

紧平衡格局延续，氧化铝价格维持高位

氧化铝方面，除山西报价周度下跌5元/吨，其它地区氧化铝价格仍维持上行趋势。

北方地区，河南三门峡矿山停产持续影响当地矿石供应，据悉河南某氧化铝企业本月开工率有所下滑，涉及年产能约60万吨，另某大型氧化铝厂因焙烧炉检修，涉及产能约60万吨。山西部分氧化铝厂的复产、扩产计划不确定性较强，北方市场现货供应整体偏紧。西南地区，云南电解铝复产进入尾声，对西南氧化铝需求减弱，供应端西南地区部分氧化铝企业陆续进入检修阶段，涉及年产能约140万吨。

海外价格维持稳定，8月25日测算氧化铝进口亏损120元/吨，进口窗口自7月27日短暂开启之后重新回到关闭状态，短时进口冲击有限。

整体而言，近期国内氧化铝价格企稳，企业利润得到修复，复产意愿渐长，但伴随部分企业进入检修阶段，且河南地区部分氧化铝厂因矿石供应持续紧张而减产，产能增量有限。需求端云南电解铝复产接近尾声，叠加山东电解铝产能置换影响部分氧化铝需求，国内氧化铝紧平衡格局或将延续，预计短期内国内氧化铝现货价格偏稳运行为主。

长期来看，氧化铝供应过剩格局明显，长期氧化铝走势仍然承压，持续关注氧化铝企业开工情况和进口变化。

03

现货上涨，成本持稳，氧化铝电解铝利润双双上行

8月中下旬，随着氧化铝现货价格持续反弹，氧化铝生产利润有明显提升，目前行业平均毛利约为165元/吨，较7月底增加33元/吨；电解铝生产利润也随着现货价格的上涨而增加，目前行业含税完全成本约为16176元/吨，行业平均毛利约为2723元/吨，较7月底增加550元/吨。氧化铝和电解铝成本端基本持稳，利润的提升均源自于现货价格的上涨。而相对而言，氧化铝利润仍相对偏低，电解铝生产利润相对偏高。

后续来看，铝土矿和氧化铝价格均维持偏强运行，但继续上涨空间趋窄，阳极价格持稳，电价或以小幅下行为主，整体来看，氧化铝和电解铝生产成本或以持稳为主，生产利润更多取决于现货价格涨跌。

从产业链来看，氧化铝延续紧平衡，而电解铝复产接近尾声，氧化铝价格继续上涨空间趋窄，氧化铝生产利润继续走扩空间有限。而电解铝成本持稳，供给端复产动力较足，现货价格取决于需求增量能否消化供给增量，行业高利润或将延续。前期空电解铝多氧化铝策略可逐步止盈。

04

云南复产叠加进口增加，电解铝供给端偏宽松

据SMM数据，23年7月国内电解铝产量356.8万吨，同比增长1.95%，铝水比上升至72.6%；截至7月底，国内电解铝建成产能4519万吨，运行产能4216万吨，创历史新高，行业开工率93.3%，也处在历史高位。

8月电解铝供给端仍以云南复产为主，山东有少量因产能转移退出导致的减产，四川部分地区因电力保供少量停产。截至8月底，预计全国电解铝运行产能增至4270万吨附近，8月国内电解铝总产量达360万吨左右，同比增长3.5%，供给端压力不减。

云南复产8月底基本结束，9月或仍有少许复产增量，但增量有限。未来供应量将维持高位，在目前行业高利润前提下，产能运行率处于历史高位，供应端偏宽松。但后续水电产能地区逐渐向平水期过渡，注意云南贵州四川等省产能运行情况。

进口方面，2023年7月原铝进口11.66万吨，同比增长128.40%；净进口9.39万吨，同比增加116.36%。2023年1-7月原铝进口总量60.2万吨，同比增长142.52%；净进口总量达52.17万吨，同比增加715.79%。其中，进口来源仍以俄罗斯为主，7月来自俄罗斯进口铝锭占国内总进口量的92.65%，位居第一。

8月中旬铝锭进口利润扭亏为盈，进口窗口打开，保税区原铝进入中国市场增加，预计8月原铝进口数量将进一步增加。

05

墨西哥加征税影响出口，金九银十旺季需求有待观察

即将进入9月消费旺季，铝下游各版块需求并未出现明显好转。据SMM数据，上周铝加工龙头企业开工率为63.6%，周度环比下滑0.1%，同比下滑1.8%。

分板块来看，型材及板带开工率下滑，其中铝型材下滑幅度稍大，主因建筑型材整体愈加清淡，企业勉力维持现有客户，难以寻得订单增量，且对未来市场多持悲观情绪，虽光伏板块下游需求持续向好，但难以扭转建筑型材板块下滑带来的开工率走弱的格局。另外铝板带因市场消费依旧低迷，部分企业产销量回暖无望甚至环比再度下滑，而近期第一大铝板带出口目标国墨西哥发布的加征税政策涉及铝材，导致海外市场预期萎缩，多重打击下铝板带市场信心进一步崩塌，未来行业开工率或将逐渐下滑。线缆方面，因电工方面施工好转，终端提货积极性增加，带动线缆开工率小幅抬升。再生及原生合金板块周内开工持稳，但墨西哥同样是铝车轮重要出口目标国之一，后续市场需求或继续转弱。

整体来看，铝下游各版块需求并未出现明显好转，甚至板带及原生合金板块受海外加征税影响，需求有进一步恶化预期，短期铝下游开工或将继续走弱，而后续能否迎来“金九银十”旺季仍需观察。

06

低库存支撑作用延续

截至8月28日，国内电解铝锭社会库存49万吨，周度环比下降0.4万吨，同比下降19.2万吨，位于近五年同期低位。国内铝棒库存7.04万吨，周度环比下降0.35万吨，同比下降4.96万吨，处于近三年同期低位。

在供给云南复产，需求传统淡季背景下，国内铝锭库存不但未累库，反而持续去库至50万吨以下。这多少是有点超出市场预期的，低库存也是铝价反弹的重要支撑。

那么导致库存偏低的原因，目前来看，可以归纳为以下几点：首先是复产后铝水比例偏高，且电解铝的投产是一个过程，铸锭基本是在最后阶段才会增加；其次是铝产品汽运直接送厂的比例增加，以及合金化、铝水就地转化的推进，铝锭库存难以直接反馈铝产品整体的供需变动；最后也是最重要的，电解铝下游实际需求可能要好于表观感受。虽然今年下游加工企业利润同比下滑严重，下游开工水平也是低于往年，但在往年利润可观的背景下，下游产能扩张是比较快的，因此整体来看，下游实际需求可能要好于表观感受。

进入九月传统旺季，下游需求有提振预期，且当前行业库存处在绝对低位，在仓单有限的情况下，低库存对铝价的支撑作用仍可持续。但在供给宽松的背景下，铝锭和铝棒累库的隐忧仍在，根本还是在于需求的增加是否能消化供给的增加，后续库存仍是需要关注的重要指标。

07

基差、月差走强，沪粤价差倒挂

随着近期电解铝价格走强，前期处于平水的基差和月差逐步走强，月间BACK结构也持续走扩。显示强现实弱预期格局，目前市场对未来弱预期未改，但现货市场呈现超预期偏紧状态。若现货偏紧状态持续，价差或进一步走扩，支撑价格走强。

值得关注的是，近期沪粤价差也出现一定倒挂，最高倒挂至170元/吨，主因华东到货偏少，一定程度显示华东现货相对紧缺。两地套利窗口也随之打开，据悉目前已有部分铝锭货物通过汽运从华南转运到华东，预计后续两地倒挂情况将有所缓解。

供稿|周娇（F03110643；Z0018528）

编辑|谢佳